2018年11月27日

铁狮门地产基金模式:成与败

铁石看门人捕到基金轴向统一形式,本钱装饰不成5%,关口欢迎捕到打开用铁链锁住每环节的相干行政费和参加旗下捕到基金超额进项的分派(使完美手续费),分享超越40%的研制来自某处房捕到描述体主体。。 尽管不相似的如此,鉴于尖顶购房的昂扬价钱,2008年以后,铁石发作关系的的数个基金遭遇了严重的伤害。,即令在债项危险中。本质上讲

铁石看门人捕到基金轴向统一形式,本钱装饰不成5%,关口欢迎捕到打开用铁链锁住每环节的相干行政费和参加旗下捕到基金超额进项的分派(使完美手续费),分享超越40%的研制来自某处房捕到描述体主体。。

尽管不相似的如此,鉴于尖顶购房的昂扬价钱,2008年以后,铁石发作关系的的数个基金遭遇了严重的伤害。,即令在债项危险中。本质上讲,房捕到基金是膨胀物房捕到婚姻介绍人容量的杠杆,发行调节器的本钱约束。但在流质野蛮的的市場環境下,财务杠杆研制宏大于婚姻介绍人杠杆研制,因而房捕到和筑的并有发作了变异。,筑装饰者适宜互助的主唱,他们运用房捕到执行群来获取和执行资产。,其有意是赚得筑杠杆所运用的资产的重估进项。,发生,2006-2007年,美国房捕到基金参加依靠机械力移动描述体主体,背债比率通常超越90%。这是铁世门基金和安宁真实资产危险的根本存款。。

这种状况的首要的要紧教课是,房捕到计划多少与筑互助抗御引诱,攫取实现位置、财务杠杆把持,适宜一世纪一次的在的锁上。

共享高效益的多资产运营共享形式

作为非上市房捕到计划,铁狮门公司(Speyer Properties,铁世门(以下略号铁石门)渴望铅直统一,关口一百积年的开展,它先前使成形了首要的地产D。、设计、扩展、道具执行、装饰执行、租务、具有公有财务状况收入风险执行容量的诚实房捕到计划。要失去嗅迹房捕到打开和婚姻介绍人容量外,心是,财务容量。。

1997年,铁石门较远的制度化财务容量,后援组织创建首要的只私募股权基金,尔后,14家产募股权基金接踵伸出。,在澳洲上市的另首要的RITS,私募股权基金累计正好融资90亿美钞,招引了150位一世纪一次的装饰者。在此以前,在结派散布于全球的830位全职职员中,40%务财务筑任务,60%是务房捕到打开婚姻介绍人。

房捕到基金倒退,铁石门自20世纪90年头以后开展神速。。1997年,其合并参拜圣地结派以1亿美钞收买了克莱斯勒汽车集中性,创建首要的8亿美钞的基金(终于筹集1亿美钞),它管理它的运转。,1999,基金收买高露洁总店大厦;2000年,又合并德国装饰机构买下1958年由铁狮门扩展公司(铁狮门面向)设计的第五通道666号;2004年,与纽约奴仆养老基金和教员养老基金协同确立或使安全捕到基金,购置纽子开关塔1亿美钞,2005年该基金以亿美钞买下大都会人寿大厦(原泛美大厦);2008年,另首要的基金装饰了1亿美钞修建办公楼。,同样详细提出某事是把长岛瀑布纽约的居第二位的个曼哈顿地域T。,该基金的装饰者要失去嗅迹发生SPOR的家族计划那一边。,它还包孕城市项目养老基金等(表1)。。

基金形式不但增速了铁石门的扩张,它也对它的赢得做出了很大奉献。。总统收费邮戳或签名地说。,关口合资基金形式,铁狮门本钱装饰不成5%,分享了超越40%的描述体主体研制。。咱们有SPEVER,咱们的上市基金。 Office 基金(TSOF)执行和约法制,铁石门研制共享形式辨析。

TSOF于2004年12月在澳洲股票买卖所上市,筹集1亿美钞。上市之初,TSOF伸出另一只私募股权基金TSP,旧的收买新加坡资格装饰公司旗下Prime Plus基金在美国的12个股权(法制费约10美钞),总收买价为1亿美钞。,随后,在TSP的扶助下,欢迎了六点安宁属性。。根本原则协定,TSOF有字幕在TSP新收买的坐落在美国心地域的道具资产中挪用无论如何如何25%权利,但设想TSOF接着回绝两遍TSP抚养的装饰时机,或在24个月内回绝十分装饰时机(无论如何接着与否),或TSOF把持变换式,是你这么说的嘛!参加装饰协定结果。。

作为TSOF的策士,TSP及其执行公司TS 策士将撤回相当于总策士的根本行政费;全部地婚姻介绍人本钱、在打开和再打开费归还的按照,TSP也将发出相当于年研制的道具行政费。,与工程费用相当的监督费应予欢迎。,扩展工程费用行政费的欢迎,在收买事变中欢迎相当于收买总价1%的收买行政费,在资产配售事变中欢迎不超越让总价1%的资产让费,占有者发生结果的的分歧押金也由TSP执行。。越过是TSP和TSP行过的。 Manager欢迎的运营费进项约占到TSOF基金年净研制的13-14%。

而这简直铁石门的日常行政费研制。,它还参加分享基金的超额进项。,使完美手续费。根本原则协定,确立或使安全以后,TSOF每五年停止一次机能共享(首要的次在12月1日,200),如果平衡年总酬报(包孕分歧研制和ASSE),超越有几分TS 策士将起飞30%。

从那时起,铁山门的多的房产在不到三年的工夫内加倍。,以此计算其堕入研制的确能跑到30-40%程度。本钱装饰不成5%(通常除非1%)分享30-40%的进项,铁石门执行群享用使惊奇的研制一份。。

多基金陷落债项危险,杰出的模子缺陷

但铁世门的高研制形式并非不注重切望。。中国1971到达上海新疆湾地块低物价6,2009年铁狮门开端为这一描述体主体寻觅前进时机,25亿美钞(约合170亿元人民币)的总装饰让身处筑危险下的铁狮门畏缩了,它确定压缩制紧缩海内描述体主体。,撤离到美国。在美国,与筑装饰者互助的房捕到基金也受到狂跳。。

在美国,在次贷危险前的房捕到股市做成某事牛市,简直全部的筑机构都参加顾客房捕到装饰。,来自某处装饰岸,到对冲基金、私募股权装饰基金、顾客岸,他们在向顾客捕到推销充注流质。。2007年7月铁狮门与大都会人寿对“口红大厦”的买卖就关涉了多家筑机构:该楼的原物主是房捕到装饰部。,买家除外首府寿命的房捕到装饰公司,和以色列的筑装饰者。。原件的融资详细提出某事是大都会人寿和以色列装饰人全体总量出10%的股权资产,剩的90%来自某处美利坚联邦岸投资。,但次贷危险的爆裂缩减了L的总量。,终极,首府寿命及其互助伙伴筹集了6000万美钞的资产。,戈德曼萨克斯管装饰6000万美钞,加拿大皇家岸投资1亿美钞,总收买价钱为1亿美钞-甚至在最初阶段,顾客捕到推销的流质依然富余,按同样购置价钱计算,该道具的首年分歧酬报率仅为,未能发生结果的融资本钱,装饰者只鉴于欣赏注视。。

流质富有的,2004-2007年,曼哈顿地域办公楼的平衡卖价从300美钞/平方走升至834美钞/平方走,3年增长178%,年复合曲线破产斜率超越40%;不外,进入2009,曼哈顿办公楼的平衡价钱衰退了一倍多。,跟随发出冒泡的声音的决裂,多的房捕到基金面对严重的的债项危险,房捕到计划和筑装饰者因不足额而遭遇伤害,首要的双赢的结成适宜首要的失掉的双赢终止。

与Lehman的双重伤害互助

2007年5月,铁丝门合并雷曼捕到基金,现钞135亿美钞,债项87亿美钞,收买美国居第二位的大恰当的公司阿结石,把它私有化。。买卖于2007年10月正式执行。,这是百仕通私有化后的居第二位的大REITs私有化买卖。,要失去嗅迹Lehman,美国岸风险装饰机关、巴克莱本钱也参加采用。。

在这笔买卖中,铁石门和雷曼各自装饰了1亿美钞的股权本钱。,雷曼又为提供了46亿美钞的马鞍本钱金和上百亿美钞的学分。买卖执行后,铁丝门承认1%的库存,并关口行政费欢迎每年婚姻介绍人进项的13%和参加超额进项的分享。而雷曼则抱有打算的理由关口提供收费入场券化让许诺学分、利差价差,关口股权装饰和保存使分开高利钱学分欢迎。

范围看,这是一种双赢的互助。,但昂扬的收买价和杠杆率先前埋下了隐患。。2008年9月,雷曼砸锅前夕,买卖中欢迎的359栋恰当的楼、88000套恰当的跌价了25%。。进入2009年,这些资产的跌价较远的膨胀物。,尽管不相似的在买卖执行后稍后,铁石门以14亿美钞配售了16的房产。,尔后又接着配售了13处道具,不管怎样使回复的现钞依然不成以拿住运营和发生结果的。。到2009岁岁中,合资房捕到基金自愿重组债项,学分岸再充注5亿美钞作为流质,为了给他们更多的工夫来配售他们的家眷和缩减他们的资产背债表,但从眼前的市場環境视图,额定的入伙很不敷,石石已适宜烫手甘薯。

挖苦的是,当买卖在2007年5月概要的颁布发表时,多的辨析师仍质疑问难Archstone的低物价。,以为同样价钱只包孕持续存在家眷的法制费。,不包孕在建和预建道具的法制费,甚至有音讯称配售方的执行群可能性由于一种人事栏有益于而推进描述体主体执行。但立契转让宣布,这笔买卖并失去嗅迹太不贵的。,太贵了。,房捕到价钱衰退近50%。

与黑石互助的房捕到基金

除与雷曼互助收买Archstone外,2006年铁狮门还与其一世纪一次的装饰人Blackrock一齐执行了美国在历史中最大一宗单一社区买卖,以54亿美钞总价从大都会人寿处收买了彼得库柏社区(Stuyvesant Town and Peter Cooper 村庄),关涉纽约东方的河区110座扩展的11232套恰当的,收买执行后,铁狮门适宜恰当的租借如行星或恒星的显性基因公司(从前该公司一向以顾客捕到运营尽)。

总收买价为54亿美钞,铁狮门和Blackrock各捐助1亿美钞,其余者均来自某处美林提供收费入场券和美联岸的学分。况且,铁石门和贝莱德还创建了四笔资产合计1亿美钞。,预备执行后重行装潢、利钱发生结果的和日常运营费,美国加州养老基金等筑机构已适宜装饰者。归还起联系作用的东西学分后,总装饰63亿美钞,铁狮门、Blackrock和安宁装饰人一共入伙股权本钱19亿美钞(铁狮门的入伙缩减为5600万美钞),另有30亿美钞的优先等级许诺学分和CMBS(顾客许诺学分提供收费入场券),终于由阵地全部的方SLG抚养的14亿美钞的次级许诺学分—这笔极恶的的买卖惊动了群集筑机构,适宜铁世门的又首要的界标。

不管怎样,这笔买卖在2009年9月也有成绩。。由于购置价钱太高,即令在极好的的分歧程度,分歧酬报仅为利钱和婚姻介绍人费的2/3。,筑危险环境下,失业率的破产和租借率的衰退更实现分歧研制较尖顶衰退了25%,仅覆盖物债项和利钱研制的半品脱。铁狮门和Blackrock原件寄打算于关口重行项目社区和破除内阁分歧控制来增大进项程度(根本原则内阁的免除协定,在11227个恰当的中,6875个享用免除交易。,受控分歧,不管怎样分歧的附带说明实现佃户合并指控。,它也惹起了城市项目政府的注重。,一旦失掉,铁石门不克不及抬高租金,对立的事物要付2亿美钞的分歧。。

永久的的法制顺序,铁世门和贝莱德中间的合资基金但是拿住COMM,不管怎样根本原则辨析参谋的的作出评价,1亿美钞的营运基金将在2009年末文件、协议等失效。,届期,将有44亿美钞的学分失约。,债项重组势在心行。但成绩是这些恰当的眼前的推销法制费公正的,还不到学分额的50%,除非40%的购置价钱。,终于,债项重组能否成,股权装饰者和债务装饰者将面对巨大伤害。

果真,铁世门伸出的另首要的稍许地责怪停泊公司房捕到基金,该基金以28亿美钞买下卡尔。 美国瑞格斯国民银行28大办公楼。安宁其做成某事一部分基金正面对公有财务状况困难。。

TSOF债项危险

要失去嗅迹私募股权基金,铁世门的仅有的公共基金TSOF也面对债项危险。。2008年7月1日-2009年6月30日的财年中,TSOF巨大伤害1亿美钞,旗下18处道具在重行评价后总法制费较2008年6月底衰退3,到1亿澳元。,净资产值则较头年同期性衰退79%至亿澳元,家眷法制费的衰退实现TSOF的背债比率破产。,溃了学分协定规则的背债率上界(65%)、利钱覆盖物上限(倍数)和最低的净资产法制费,发射或使爆炸即时清算必要量,面对砸锅风险,股价从极好的时的澳元跌至澳元(图2)。

为了拿住运营,铁石门与债务人研制困难的债项重组交涉,打算欢迎51%个债务人的答应。但关口数个月的工作,眼前,倒退率仅为47%。,设想年末前无法罗盘协定,TSOF很可能性被Au私募股权基金麦迪逊祸心收买。。即令可以罗盘重组协定,该基金将来的结局太空也正是稍许地。,由于债务人召唤公司关口描述体主体层面许诺融资或资产配售方法再发生无论如何如何5500万美钞现钞,并在偿清债项前不得停止新的收买练习,况且,要失去嗅迹拿住REITs养护所需的圆鼓鼓像瓜似的东西那一边,不注重D,铁石门及其隶属公司不再招引业绩股,学分货币利率则从现时的LIBOR+200基点破产至LIBOR+600基点(背债率不足50%时在底部的LIBOR+400基点)。

归根结蒂,重组能否成,TSOF不克不及从死者重复说。它的输掉也给铁山的REITs之路抛弃了羞耻的加灯罩。。

雷曼赔本,铁狮门丑恶

捕到基金先后“落马”给互助的单方—捕到计划与筑机构都引来了极重要的的打击。

一方面,房捕到基金的债项危险对筑推销形成致命打击。。以雷曼为例。,石石与铁石门互助收买,股权装饰全损,学分机关在2008年9月跌价了25%。,到眼前为止,这些学分的跌价仔细研究更大。。而这公正的雷曼群集顾客捕到装饰的有几分,现实的,雷曼以顾客捕到的激进主义而有名。,在挥动期,它甚至被一家捕到装饰婚姻介绍人公司称为“捕到计划的ATM(必然发生的提款机)”。

2007年5月,雷曼与周一 Properties互助以13亿美钞买下阿灵顿地域的10座办公楼,到2008年9月,这些家眷已跌价12%。,雷曼配售了债项。。2008年6月,IT与托马斯 Partners、加州教员养老基金互助以亿美钞从黑石手中买下EOP在德州奥斯汀地域的10座办公楼,而到2008年7月底时,雷曼仍有10亿美钞的货币供应量揭露在这笔买卖中;7月,雷曼与一家上市组织工作公司PoLogi互助,来自某处Dermody Properties和加州教员养老基金那边以亿美钞买下了首要的全国性报刊的仓库栈道具结成,雷曼倒退全部的债项融资和80%股权本钱。,但买卖执行后,该公司被发现的人很难打包和配售装饰结成许诺学分。,股权装饰使分开更谈不上性支管去,次贷危险对零售业增长的假装,到2008年9月,是你这么说的嘛!蓄电道具结成已跌价15%。,设想Lehman不注重砸锅,按现行价钱跌价更大。

到2008年末居第二位的四分之一,雷曼承认398亿美钞的顾客房捕到装饰结成。,采用57%个在美国。,除英国外的欧洲国家26%人,17%亚洲,58%是债务。,26%是义。,16%是有价提供收费入场券。。简直是你这么说的嘛!风险资产终极将雷曼推向了砸锅。

铁石门与Lehman的互助,雷曼伤害了墙角石。,终极砸锅的发生是多的资产的跌价;铁石门把持本钱装饰T范围内的财务伤害,不管怎样名誉伤害对一世纪一次的开展的潜在假装。

从TSOF的股权架构设计中不难看出。,铁石门不注重认识到高杠杆收买的风险。,作为稍许地责怪停泊公司基金(LLP)的普通停泊人,理论地讲,铁石门只装饰了1%的资产。,却要承当无穷大的责怪。为了把持其资产在风险范围内的风险户外,铁狮门设计了多层的权利创作:铁石门上市 总策士,全资承认 REIT,US 房捕到装饰基于信用的基金合并创建君权,稍许地责怪停泊公司,另首要的真正的ES 鹰眼(美国) 房捕到装饰基于信用的基金稍许地停泊人,这么帝国 Hakye终于同意Prime,新加坡基金。 加法运算旧的同意美国12个家眷(图3)。

复杂权利架构设计,轻蔑的拒绝或不承认在一定程度上使跌价了铁山门的公有财务状况伤害。,但潜在的名誉伤害却难以度量—铁狮门之因而能以1%的本钱入伙分享30-40%的进项,不变的业绩和良好的信誉是要紧素质。但既然2008以后,铁石发作关系的的数个基金遭遇了严重的伤害。,即令在债项危险中,这严重的伤害了该公司在顾客捕到做成某事名誉。,将来融资麻烦放。

2008年3月,铁丝门参加了纽约西区哈德逊市场的招标,该描述体主体高压地带曼哈顿够用首要的上仔细研究的吐艳太空(26英亩)。,它还招引了纽约地域对立的事物四大顾客捕到商参加招标。蒂什曼以其令人敬畏的的打开和运营容量有名于世。,这是首要的罕见的的晋级燃烧着的木头和积聚经历的时机。。终极,铁狮门凭仗它在洛克菲勒集中性和克莱斯勒汽车集中性的成运作,以10亿美钞的总分歧中标,招标发生预告时,纽约交通局和纽约元首彭博高H。

但铁世门在申办后不励磁。,由于咱们必要执行同样描述体主体。,要失去嗅迹必要丰饶的的房捕到打开经历和O,更必要极恶的的筑本钱倒退。西区地铁描述体主体总装饰达15台币,仅平台就有20亿美钞的装饰,打开参谋的在平台是BUI先于不克不及引起普通的顾客描述体主体。,这也说明项有意回收期很长。。三灾八难的是,招标开端稍后,铁狮门就失掉其筑装饰人和最大佃户摩根士坦利(从前摩根士坦利曾详细提出某事在该地域专用化首要的300万平方走的筑综合体作为本人的新总店,为十足26亩描述体主体抚养资产倒退,但次贷危险的爆裂使它选择脱扣。,尔后,铁石门尽管不相似的工作,不注重新的首要佃户或筑装饰者被被发现的人。。

但西区地铁描述体主体是首要的罕见的的时机。,因而铁世门依然保留时间招标。,打算在中标后,根本的开展必要量,包孕将买卖短暂地解冻起来直至城市项目府执行地铁西区线路的重行铺设—这将为铁狮门争得18个月的工夫,交通局将按原详细提出某事伤害18个月分歧,在发布中标名单后,赢家公司只好先付2000万美钞的押金。,终于小事停止协商。,首付1亿美钞,18个月的描述体主体预备期,得胜的公司还只好发生结果的大概4000万美钞的总分歧两遍。。设想在18个月的工夫内还不注重回复的迹象,铁石门可以选择废同样描述体主体,官员自愿回到原点并重行申办。,同意较低的招标价钱。这一提案被交通局称为“将该买卖在仓库栈里收费贮18个月”,在FISC的环境下,运输系统局是不成同意的。。

轻蔑的拒绝或不承认纽约元首Brunberg驱赶调停,以启动,但终极交涉决裂了。,运输系统局随后与四元组安宁竞标者研制会话。,相干不到两周 公司罗盘协定。数个月前,相干公司也失掉了其首要占有者,旧事结派。 公司),但在戈德曼萨克斯管的倒退下,相干演出更财务状况上令人敬畏的,它同意了99美钞BI的招标价钱和安宁条目。,运输系统局做出了投降。,在萎靡不振中容许相干、在招商引资不满足的的状况下,可以至多推延2年发生结果的交通局分歧,不管怎样只好发生结果的一致的的失去。,许诺工程运营。像西区地铁覆盖物这么大的的象征性的工程,相干管理人罗斯特殊感动。,内阁在第十天内罗盘了任一协定。。

铁狮门,这显然失去嗅迹首要的好的终止。,不但自愿废了得益的时机,它还把鲜艳夺目的象征性的工程离弃了竞赛者。。

明天,铁石门院长Rob Spayer SpEYER依然保留时间COPA生利的积聚进项率。,谚语其公司在2007年的尖顶也并非质朴的奢侈“付帐者”,它还卖了法制费100亿美钞的家眷。。但跟随铁世门基金更多地陷落筑危险,它的表现很好的的信誉先前开端受到质疑问难。,融资容量削弱,竞赛优势在压缩制紧缩——设想说房捕到基金互助,雷曼伤害了墙角石。,铁狮门失掉了信誉。。

双输存款:从婚姻介绍人杠杆到财务杠杆

铁世门有100余年的房捕到打开婚姻介绍人经历。,雷曼承认超越一一生的筑业务经历。,为什么最优良捕到公司与最优良筑机构的互助从双赢变为了双输?

在流质众多的市場環境中,房捕到与筑的互助常常误入歧途其公开。。房捕到基金本质上是膨胀物其婚姻介绍人容量的杠杆。,发行调节器的本钱约束;但筑装饰人,特别对冲基金、装饰岸等筑装饰者,他们不但想分享杠杆的赢得。,咱们相似的分享财务杠杆所引来的资产重估进项。。

鉴于股市做成某事牛市做成某事财务杠杆研制宏大于婚姻介绍人杠杆研制,终于捕到与筑的并有常例会“使恢复原状”,筑装饰者适宜互助的主唱,他们运用房捕到执行群来获取和执行资产。,其有意是赚得筑杠杆所运用的资产的重估进项。,发生,2006-2007年流质众多,美国房捕到基金参加依靠机械力移动描述体主体,背债比率通常超越90%—顾客岸和装饰岸为捕到基金的杠杆收买抚养马鞍学分,终于,关口提供收费入场券化和超视距将尤指钱学分分发放对冲基金。、范尼梅:美国金融机构(范尼梅:美国金融机构)、范尼梅:美国金融机构结派等机构,像这样向推销充注流质。

房捕到执行群受到筑装饰者的推进,已适宜M,他们不但分享了更多的杠杆进项。,也开端参加财务杠杆进项的分享—作为普通停泊人(GP),捕到执行群普通只入伙1-2%的自有资产,但要失去嗅迹正规军的行政费补足那一边,30%的超额进项。,在股市做成某事牛市中,这说明十几次。、甚至几十倍杠杆进项(根本原则铁世门基金执行协定),基金年均酬报率超越1时,超越30%的执行群的佣钱。。股市做成某事牛市时,即令不思索分歧进项,仅鉴于资产增量进项的成都业绩思索:2004-2007年,曼哈顿办公楼平衡价钱上涨178%,三年门槛进项率仅为,超额进项使分开相当于总资产的143%,铁狮门的堕入使分开相当于总资产的43%,以铁狮门 1%的本钱入伙计算,这说明在三年内结局40倍。。

但筑杠杆的进项是虚幻的。,跟随资产发出冒泡的声音的决裂,铁狮门基金抚养给装饰人的进项率从极好的时的40%越过在底部的20%程度,将来学分失约与更多描述体主体,现实进项可能性衰退到首要的较低的程度,铁世门的进项率也在衰退。。现实的,美国房捕到装饰基于信用的基金的一世纪一次的酬报率约为10-12%。,铁狮门执行群更丰饶的的经历将进项率增大到20%摆布(1978-2004年,铁世门的非基金酬报率是,1997-2004年,铁石门基金的酬报是)——这是最大的酬报。,更要紧的是来自某处筑杠杆的投机贩卖进项。。

检测出执行群只在MMA把持下分享杠杆进项,废不适当的的财务杠杆生利超额进项,除非这么大的,咱们才干拿住燃烧着的木头执行的一世纪一次的可继续。。但股市做成某事牛市中本钱增量的光环裹住了OP的光环。,筑装饰者引领基金方针决策,筑机构多少抵抗引诱,攫取实现位置、财务杠杆把持,这适宜房捕到基金一世纪一次的在的锁上。。

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